«Ядерная» кнопка ФРС, упал ли ВВП США, урок от Лиз Трасс: о чем писали экономисты

Политика Дональда Трампа запустила трансформацию финансовой системы США, которая может ослабить стратегическую роль страны в мировой экономике. Роберт Н. Макколи из Бостонского университета рассуждает о том, что будет, если ФРС откажется предоставлять валюту в периоды кризисов. Экономист Робин Брукс из Института Брукингса написал о том, как рушится фундамент так называемой «непомерной привилегии» США. А колумнист Bloomberg Ноа Смит разбирался, что на самом деле случилось с ВВП США в первом квартале 2025 года. Подробнее — в нашем обзоре. 

В периоды кризисов ФРС США на протяжении многих десятилетий как главный поставщик долларов в мировой экономике предоставляла валюту через механизм своп-линий. Этот инструмент позволяет центральным банкам других стран обменивать свою валюту на доллары, чтобы поддержать ликвидность и предотвратить финансовые катастрофы.

Идея о том, что ФРС откажется от этой роли, кажется маловероятной, но этот сценарий все же стоит изучить, пишет в колонке на сайте Центра исследований экономической политики (CEPR) внештатный старший научный сотрудник Центра политики глобального развития Бостонского университета Роберт Н. Макколи. По его словам, предоставление ликвидности через своп-линии может стать политическим инструментом.

Что заставило его сделать такой вывод? Он вспоминает фразу вице-президента США Джей Ди Вэнса о том, что он «ненавидит спасать Европу». Кроме того, пишет Макколи, надежность ФРС как источника долларов также обсуждают чиновники ЕЦБ, а валютный стратег Deutsche Bank Джордж Саравелос назвал возможный отказ США от предоставления ликвидности «ядерной кнопкой», перечисляет он. 

Это напоминает так называемую «ловушку Киндлбергера» — концепцию, названную по имени американского экономиста Чарльза Киндлбергера, пишет Макколи: ослабленная мировая держава не может, а восходящая держава не хочет предоставлять глобальные общественные блага, к которым относится стабильная международная валюта. Сегодня мир рискует попасть в такую ловушку: ФРС способна предоставить доллары, но может не захотеть, и в этом случае никто не сможет заменить ее роль.

Чтобы избежать этого, Макколи предлагает создание коалиции центральных банков, готовых объединить свои долларовые резервы и предоставлять ликвидность в случае необходимости. 14 центральных банков, включая ЕЦБ, Банк Японии и Банк Англии, покрывают около трех четвертей офшорных долларовых обязательств банков, не имеющих штаб-квартир в США, а также около пяти шестых мирового оборота по доллару на рынке валютных свопов. Совокупные активы в долларах у этих стран оценивались в $1,9 трлн на конец 2021 года. Это в три раза больше предыдущего максимума использования свопов ФРС в 2008 году ($598 млрд) и в четыре раза больше пикового уровня в 2020 году ($449 млрд). 

Правда, коалиция не сможет «печатать» доллары, как ФРС, и объем средств будет ограничен. Тем не менее, даже ограниченная поддержка — лучше, чем ее полное отсутствие, заключает экономист.

30 апреля Бюро экономического анализа США отчиталось о падении американского ВВП в первом квартале 2025 года на 0,3% в годовом выражении. Статистическое ведомство указало, что причиной снижения экономики стал рост импорта. The Wall Street Journal, к примеру, объяснила спад тем, что американские компании поспешили закупать иностранные товары в преддверии вступления новых пошлин Трампа. 

На самом деле это снижение может оказаться статистической иллюзией — погрешностью измерений, которая будет впоследствии пересмотрена. Об этом пишет в своем блоге экономический колумнист Bloomberg Ноа Смит.

ВВП складывается из четырех ключевых компонентов: потребление, инвестиции, госрасходы и чистый экспорт. На первый взгляд может показаться, что рост импорта снижает ВВП, ведь его объем входит в состав формулы чистого экспорта (экспорт минус импорт). Но на практике импорт также фигурирует внутри других компонентов ВВП, например, в инвестициях. Поэтому, чтобы избежать двойного учета, его сначала прибавляют, а затем вычитают. Это делают, потому что в реальности трудно точно измерить, какой объем потребления и инвестиций был связан с импортом.

Допустим, компания Best Buy закупает телевизор, произведенный в Китае, и помещает его на склад, предвидя скорое введение пошлин, приводит пример Смит. Эта покупка считается инвестициями в запасы, и в расчете ВВП они увеличиваются, скажем, на $1000. Но поскольку телевизор компания импортировала, он одновременно засчитывается в чистом экспорте как минус $1000. Эти два компонента — инвестиции и чистый экспорт — в точности компенсируют друг друга. В итоге влияние такой операции на ВВП США равно нулю.

Путаница возникла из-за того, что Бюро экономического анализа США само заявило о влиянии возросшего импорта на ВВП. На практике запасы, которые делают компании, плохо учитываются в статистике. Инвестиции в запасы, как правило, пересматривают в последующие месяцы, а этот конкретный квартал может оказаться особенно «шумным» с точки зрения статистики. Так что вполне возможно, что впоследствии окажется, что экономика США в первом квартале и вовсе росла, отмечает Смит.

Другое объяснение, которое приводит Смит, — поведение компаний. Если компании поспешно закупали импортные товары перед введением пошлин, они могли при этом сократить закупки у отечественных производителей или отложить инвестиции в оборудование. Тогда это не статистическая ошибка, а реальный временный сдвиг в структуре спроса, который и мог привести к снижению ВВП. Такое поведение объясняет, как рост импорта может временно совпасть с падением внутренней активности, даже если между ними нет прямой связи.

В 1960-х занимавший тогда пост министра финансов Франции Валери Жискар д’Эстен называл «непомерной привилегией» возможность США брать в долг дешевле, чем это доступно другим странам, благодаря огромному и устойчивому спросу на доллары. Но в последние несколько недель среди инвесторов и экономистов идет дискуссия о том, что политика Дональда Трампа может привести к окончанию действия такой привилегии. 

«Непомерная привилегия» США в последние месяцы действительно выглядит шатко, пишет экономист Робин Брукс, старший научный сотрудник в Институте Брукингса. Вскоре после «Дня освобождения» 2 апреля, курс доллара резко ослаб, а доходности по американским облигациям продолжили расти. Брукс отмечает, что это связано с тем, что инвесторы, возможно, требуют компенсации за новые риски. 

Он сравнивает эту ситуацию с тем, что произошло в Великобритании в 2022 году. Тогда правительство Лиз Трасс анонсировало масштабное снижение налогов без четких источников финансирования, что вызвало резкое ухудшение ожиданий по устойчивости госфинансов. Реакция рынка была мгновенной: фунт стерлингов обвалился, а доходности по британским облигациям взлетели, поскольку инвесторы начали активно распродавать активы. Брукс отмечает, что в США наблюдается похожее, хотя и менее экстремальное, сочетание.

С выводами Брукса согласны многие американские экономисты. Согласно опросу FTxBooth US Macroeconomists Survey, проведенному в конце апреля, более 55% опрошенных экспертов считают, что главной причиной волатильности на рынке казначейских облигаций являются опасения по поводу макроэкономических перспектив США.

Хотя масштабы происходящего в США не столь резкие, сам факт появления такой аналогии — тревожный симптом. Он сигнализирует о том, что инвесторы больше не воспринимают американские казначейские облигации как безусловную «тихую гавань» в условиях неопределенности, заключает Брукс.