Полет «рыжего» лебедя и волатильный август: стоит ли инвесторам готовиться к обвалу

Главный индекс американского рынка — S&P 500 — с небольшими перерывами растет с апреля этого года. По данным CNBC на конец прошлой недели,  он установил уже минимум девять рекордов в этом году, а Nasdaq Composite — десять.

Такой позитив уже начал тревожить инвесторов — их волнует вопрос, не перегрет ли рынок. Oninvest обсудил это с управляющими и аналитиками. 

S&P 500 был дорогим, а сейчас становится перегретым, считает Аскар Ахмедов, инвестиционный директор Atlas Capital. По его словам, прежде всего стоит обращать внимание на прогнозный мультипликатор P/E (price to earnings, соотношение цены к ожидаемой в следующем году прибыли), который на 24 июля 2025 года составлял 22,9. При этом об уровне «перегретости» говорят, когда он находится в диапазоне 22,5–23, говорит Ахмедов. 

Есть немало аргументов в пользу того, что рынок акций США не совсем адекватно отражает существующие долгосрочные риски — рост госдолга и бюджетного дефицита, отмечает Валерий Емельянов, аналитик группы компаний по управлению инвестициями Mоvchan’s Group. Он напоминает, что покупка акций на исторических максимумах нередко ведет к низкой доходности в будущем. «Те, кто так делали в предыдущие десятилетия, имели доходность в 3-5 раз ниже, чем остальные инвесторы, или примерно на уровне коротких казначейских гособлигаций США (около 3% годовых), — сказал он.

Портфельный управляющий Astero Falcon Алена Николаева предлагает обратить внимание на структуру роста рынка США. Ведь важно не столько абсолютное значение и скорость увеличения, но и то, как формируется этот рост. Его обеспечивают в основном техногиганты.

«Фактически 10% крупнейших компаний тянут индекс вверх, тогда как equal weight S&P 500 (равновзвешенный индекс S&P 500, в котором все компании имеют одинаковый вес — прим. ред.) растет значительно медленнее.  Получается классика узкого рынка, которая часто предшествует коррекциям», — говорит она.

Алена Николаева заостряет внимание на причинах, почему американский рынок так активно растет. Один из главных драйверов роста в первом полугодии — ожидание быстрого и агрессивного снижения ставки ФРС. Но теперь на этот сценарий рынок уже не ставит. Инфляция в США ускорилась до 2,7% в июне 2025 год в годовом выражении. А базовый индекс цен (исключающий волатильные цены на продукты питания и коммунальные услуги) вырос до 2,9% за тот же период. При этом доходность 10-летних казначейских облигаций приближается к 5% и находится на уровне около 4,4%.

«При таких ставках акции начинают конкурировать с облигациями, — поясняет Николаева. — Инвесторы вынуждены задаваться вопросом: держать ли рискованные активы, или переключиться на более стабильные? Особенно на фоне того, что премия за риск по акциям сейчас низкая — менее 3%».

По ее словам, если в дальнейшем ФРС продолжит действовать осторожно, а доходности облигаций останутся высокими, инвесторы будут переоценивать перспективы акций и то, сколько они готовы за них платить. «Ликвидности в системе пока много, это поддерживает спрос, но относиться к рынку уже сейчас стоит более сдержанно», — предупреждает она.

Когда мы говорим о значимом обвале, то, как правило, речь идет о падении рынка на 20% и более от пиков — это почти всегда связано с рецессиями, отмечает Аскар Ахмедов. 

Учитывая, что значимую долю в американском ВВП занимает потребление (более 60%), к рецессии может привести рост безработицы. А это может случиться лишь в случае падения корпоративных прибылей. Но они находятся на максимумах, утверждает Ахмедов. В первом квартале 2025 года корпоративная прибыль в США составила $3,92 трлн. Это второй по величине квартальный показатель с 2023 года. 

«Чтобы США перешли в рецессию, нужно совпадение сразу нескольких шоков — сжатие фискальной и/или денежно-кредитной политики, мощный внешний шок, или же внутренние дисбалансы, как это было, например, в 2008 году, когда наступил мировой финансовый кризис», — сказал Ахмедов. 

Сейчас, по его словам, американская экономика выглядит устойчивой, а долговая нагрузка у компаний и домохозяйств в США находится на рекордно низких уровнях. Корпоративный долг в процентах от рыночной капитализации за первый квартал 2025 года составил 19,28%. Благосостояние домохозяйств (чистая стоимость всех их активов) за тот же период составило $160,3 трлн .

Устойчивость экономики — не гарантия отсутствия рыночной волатильности, считает Николаева: исторически август и сентябрь считаются самыми волатильными месяцами. В это время публикуются квартальные отчеты компаний и обновляются макроданные.

«Начинается сезон отчетности за второй квартал, — говори она. Консенсус Уолл-стрит предполагает замедление роста прибыли компаний из S&P 500 до 2,8% год к году, минимального уровня за два года (в прошлом году S&P 500 закончил второй квартал с ростом 3,9%). При прогнозном мультипликаторе P/E выше 22,6, это слишком скромный результат. Cправедливый был бы на уровне около 17, считает Николаева. Это явный сигнал перегрева, и любое разочарование может вызвать волну фиксации прибыли, добавляет она.

Следует также учесть, что в этом году количество потенциальных рисков особенно велико — угроза введения новых торговых пошлин с 1 августа, неопределенность в отношении Китая, конфликт на Ближнем Востоке и война в Украине. «Даже нейтральные новости в таком контексте могут восприниматься как триггеры для коррекции», — заключает Николаева.

При этом, подчеркивает Валерий Емельянов, настоящие обвалы почти никогда не предсказуемы. «Рынки падают тогда, когда накопился достаточный массив сомнений и страхов. И вот происходит нечто, что становится последней каплей для держателей акций — тогда они начинают массово продавать. Это может произойти уже завтра, а может через год или позднее», — сказал он. 

Аскар Ахмедов полагает, что просадка рынка, если она и случится, то будет неглубокой. Многие инвесторы, особенно институциональные, не ожидали столь скорого и быстрого восстановления рынка. «Они сидят с низкой долей американских акций в портфелях и задаются вопросом: “Что станет следующим ударом по рынку?”. Они ждут возможности зайти обратно», — объясняет он свою точку зрения.

По мнению Алены Николаевой, признаки перегрева наблюдаются сразу на нескольких направлениях. «Криптовалюта, а именно биткоин, в моменте тоже перекуплена, — считает она. — В середине июля его цена превысила $120 тыс. Биткоин стали воспринимать как защитный актив. Это не настоящая защита, а скорее еще один элемент общей эйфории. Такая чистая ставка на рисковые активы».

Оптимизм инвесторов, по ее словам, распространился и на Европу. Однако и здесь не все однозначно.

«Многие убежали из американских акций в Европу как в некий safe haven от долговых проблем и “рыжего” лебедя (имеется в виду политика президента США Дональда Трампа — прим. ред.). Но и на европейском рынке ситуация тоже не самая радужная: слабый экономический рост, социальный кризис, проблемы у банков. Да, оценки на нему ниже, чем в США, но уже не настолько, чтобы компенсировать риски». Например, прогнозный мультипликатор P/E немецкого DAX в конце 2024 года составил всего 13,99, реальный — в июне 2025 года — 18,67.

Кроме того, остаются тревожные сигналы на рынке высокодоходных облигаций США, добавляет она: «High yield в США тоже выглядит хрупко, кредитные спреды сузились, премия за риск маленькая».

По ее словам, если в США начнется серьезная коррекция, это может быстро распространиться на другие активы: «Если пойдет серьезный sell-off в США, то это легко перекинется и на весь спектр глобальных рисковых активов. А это может быть болезненно».

Аскар Ахмедов напоминает, что рынок почти ежегодно проходит через коррекции в диапазоне 7–15% и затем обновляет максимумы. Поэтому на каждое колебание реагировать перестройкой портфеля нерационально.

«2023 год стал уроком для тех, кто полагался на теханализ — инверсию кривой доходности и прочие индикаторы: рецессии так и не произошло, хотя все на нее ставили», — напоминает он. В Atlas Capital фокус в оценке рисков сейчас делают на рынок труда — «если с наймом все в порядке, экономическая активность продолжается».

Для сомневающихся инвесторов Ахмедов предлагает вариант умеренной диверсификации: «Можно 15% портфеля отдать под акции США, 20% — под международные акции, по 20% в корпоративные и государственные долларовые облигации, и 25% — в золото. Такой портфель в среднем приносит немного меньше, чем рынок акций, но он значительно устойчивее в моменты падений». 

Алена Николаева считает, что уже можно заранее начинать наращивать долю защитных активов, не дожидаясь фактической коррекции. В качестве базового набора защитных инструментов она называет золото, платину и серебро. Платина и серебро дают защиту с промышленным компонентом — они могут защитить капитал как драгоценный металл в стресс-сценариях, но в то же время выигрывают от растущего промышленного спроса, если экономика остается сильной.

Также она рекомендует присмотреться к краткосрочным и среднесрочным американским гособлигациям — они, по ее словам, приносят доход, но не так чувствительны к инфляции, как длинные бумаги, особенно в условиях роста госдолга. 

Отдельное внимание она уделяет валютной диверсификации. «Иена и швейцарский франк остаются актуальными не из-за ставок, а из-за платежного баланса и исторической роли тихой гавани». Также она называет сингапурский доллар — по ее словам, он «тише» и стабильнее, особенно если нужна альтернатива между долларом и франком.

В акциях, по ее словам, классическими защитными функциями по-прежнему обладают бумаги компаний сектора товаров повседневного спроса, коммунальных услуг и здравохранения. В качестве примера она приводит бумаги NextEra Energy, Duke Energy, Procter&Gamble, Colgate-Palmolive, Coca-Cola. Они зарабатывают преимущественно в США, платят стабильные дивиденды и дают базовую защиту на случай повышенной волатильности.

Для опытных инвесторов она также отмечает опционы на S&P 500 и на индекс волатильности VIX, а также market neutral-стратегию, которая направлена на получение прибыли вне зависимости от общего направления движения рынка.

«Для большинства все же основная защита — это золото, кэш, трежерис и валютная диверсификация», — сказала она.

Валерий Емельянов считает, что структуру портфеля не стоит менять под влиянием текущих новостей, какими бы тревожными они ни казались: «Нужна ли вашему портфелю ребалансировка, зависит только от вашей стратегии, а не от уровня S&P 500». 

Он рекомендует сделать так, чтобы в любой ситуации в портфеле оставалась консервативная основа — облигации или фонды облигаций. Для ликвидной части он также рекомендует инвестировать в фонды абсолютного дохода, которые не зависят напрямую от динамики индексов и дают хорошую диверсификацию.