Покупай Америку, продавай доллар: как инвесторы строят защиту на рынке США

Международные инвесторы после начала торговой войны США ринулись на выход с американского рынка, но затем быстро вернулись. Сейчас он снова бьет рекорд за рекордом, ситуация с облигациями стабилизировалась. Но есть одно исключение — доллар.

Призывы «продавать Америку» недолго были популярны среди международных инвесторов. Они выбрали другой подход — «хеджировать Америку», то есть продолжать скупать американские акции и облигации, но одновременно при помощи деривативов защищать свои вложения от дальнейшего падения доллара, пишет Bloomberg. 

В то время как на фондовом рынке царит оптимизм, подогреваемый быстрым развитием технологий искусственного интеллекта, взгляды аналитиков на перспективы американской валюты остаются сугубо пессимистичными. 

На рынке сложился консенсус относительно перспектив доллара на период до конца года в ситуации, когда ФРС США начинает цикл смягчения денежно-кредитной политики. Так писали аналитики ING в середине сентября перед заседанием, на котором этот цикл стартовал — тогда ФРС снизила процентную ставку на 0,25 процентного пункта до 4-4,25%.

В ING ожидали ослабления доллара, начиная с октября, во многом благодаря трем снижениям ставок до конца года (включая сентябрьское) в совокупности на 0,75 п. п. 

На доллар должно давить сокращение разницы между уровнем ставок в США и еврозоне, где ЕЦБ, по-видимому, пока прекратил их снижать. В результате курс евро, по прогнозу ING, должен вырасти с уровня $1,17, вокруг которого он колеблется с июля, до $1,2 к концу года. 

Снижение ставок ФРС и массовое хеджирование долларовых позиций позволяют объяснить, почему американская валюта продолжает слабеть, несмотря на приток международных инвестиций на рынок США. С апрельских минимумов, когда акции рухнули после объявления Трампом о введении тотальных импортных пошлин, индексы S&P 500 и Nasdaq Composite выросли почти на 35% и 50% соответственно. Доходности 10-летних и 30-летних казначейских облигаций, достигавшие весной 4,6% и 5,09%, в том числе из-за опасений роста госдолга и бюджетного дефицита, опустились до 4,1% и 4,7% соответственно.

При этом доллар, начавший падать еще до апреля, с инаугурации Трампа 20 января, подешевел на 13% относительно евро. Без хеджирования это принесло бы убыток европейскому инвестору в индекс S&P500, который за тот же период вырос на 12%.

Индекс доллара (курс к корзине валют стран–основных торговых партнеров США), упал при Трампе на 10,6%.

И это еще не конец ослабления доллара, полагают аналитики. ING ждет курс евро на уровне $1,22 через год, Goldman Sachs прогнозирует укрепление евро до $1,25 за тот же период.

Наращивание хеджирующих позиций внесет в этот процесс существенный вклад, считают, в том числе, аналитики State Street, Deutsche Bank, BNP Paribas и Societe Generale. 

Среди них — Сахил Махтани, директор по инвестициям Ninety One Asset Management в Лондоне. «Мне представляется, что основная часть корректировки позиций еще впереди», — сказал он Bloomberg.

По оценке Махтани, новая волна хеджирования против падения доллара может в итоге составить около $1 трлн. Это вернет объемы хеджирования международных инвесторов, владеющих акциями и облигациями США на сумму более $30 трлн, к уровням прошлого десятилетия, отмечает он. То есть к периоду до того, как укрепление доллара и бурный рост фондового рынка убедили многих в том, что им не нужна защита.

Один из самых популярных способов хеджирования для иностранных инвесторов — продажа долларов по форвардным контрактам, позволяющая зафиксировать текущий курс. А это усиливает давление на валюту и на спотовом рынке.

«Антидолларовые» позиции, по данным Deutsche Bank, растут с беспрецедентной скоростью. Впервые в этом десятилетии приток средств международных инвесторов в биржевые фонды американских активов с хеджем от падения доллара превысил приток в нехеджируемые, показал анализ более чем 500 фондов, проведенный банком. На хеджируемые фонды акций пришлось более 80% притока, на аналогичные фонды облигаций — 50%.

Это помогает объяснить, почему доллар остается слабым, несмотря на то, что глобальные инвесторы вновь приобретают акции и облигации в США после весеннего бегства из них, отметил в отчете Джордж Саравелос, директор по анализу мировых валютных рынков Deutsche Bank. 

«Последствия для валютного рынка очевидны: пусть иностранцы и вернулись к покупке американских активов (хотя и в меньших объемах), но им не нужен сопутствующий этому долларовый риск. На каждый покупаемый долларовый актив с хеджированием продается эквивалентное количество валюты с целью снять валютный риск», — написал он.

Инвесторы демонстрируют уверенность в росте американского рынка акций, особенно крупных технологических компаний, но при этом доля тех, кто ожидает ослабления доллара, находится на максимуме, показал июльский опрос институциональных инвесторов, проведенный Goldman Sachs.

Позитивный настрой инвесторов вернулся на уровень января, когда мнение о том, что активы США принесут бόльшую доходность, было определяющим на мировых рынках. 

Хотя после весенних событий инвесторы сильно диверсифицировали вложения, обеспечив приток средств на другие рынки, в основном развитые, около 51% из 800 респондентов были настроены «по-бычьи» в отношении S&P 500 и лишь 32% — «по-медвежьи».

Но произошел сдвиг парадигмы, и мнения о перспективах рынка акций США и доллара стали расходиться, в том числе из-за ситуации с бюджетом и госдолгом, отметил Оскар Остлунд, глобальный директор по стратегии и рыночной аналитике подразделения Goldman Sachs Global Banking & Markets. 

Проведенный Трампом закон о бюджете только ухудшает ситуацию: по оценке Бюджетного управления Конгресса, в 2025 году госдолг почти достигнет 100% ВВП, а 2029-м может составить 107,2%, превысив рекорд 1946 года (106%).

«По отношению к доллару “медведей” сейчас в семь с лишним раз больше, чем “быков”», отметил Остлунд. Это самый высокий уровень негатива почти за 10 лет, что банк проводит опросы. 

Столь односторонний взгляд заставляет аналитиков Goldman Sachs быть настороже. «Сам по себе очень сильный консенсус не является причиной для разворота рынка, но он делает рынок восприимчивым к относительно внезапным изменениям, спровоцировать которые может даже незначительный фактор», — говорит Остлунд. 

Его коллега Брайан Гарретт советует инвесторам задуматься о том, чтобы захеджироваться от падения индекса S&P 500 и курса евро.

Еще одно важное следствие расхождения курса доллара и рынка акций заключается в том, что динамика внутри этого рынка стала крайне неоднородной. Акции ориентированных на экспорт американских компаний (которым помогает ослабление доллара) растут гораздо быстрее, чем бумаги ориентированных на внутренний рынок (которые страдают от увеличения стоимости импорта). 

Составляемый Goldman Sachs индекс 50 «голубых фишек» США, имеющих наибольшую долю зарубежной выручки, вырос на 21% с начала года, и входящие в него акции Meta Platforms, Philip Morris, Applied Materials обогнали индекс S&P 500, пишет Financial Times. Между тем, индекс акций компаний с наибольшей долей внутренних продаж, таких как T-Mobile US и Target, прибавил всего 5%.