Ice Cream Truck: производитель мороженого Magnum Ice выходит из Unilever на биржу

8 декабря акции Magnum Ice Cream, выделившегося из Unilever, начнут торговаться в Нью-Йорке, Лондоне и Амстердаме. Это не классическое IPO, а spin-off: то есть бумаги получат акционеры Unilever, и они уже предложат их на биржах. На прошлой неделе Magnum Ice Cream выпустила инвест-меморандум. Мы его прочитали и рассказываем, на что стоит обратить особое внимание, если вы задумаетесь о покупке акций крупнейшего производителя мороженого 

Один из крупнейших игроков FMCG-рынка компания Unilever объявила о намерении выделить в отдельную компанию бизнес по производству мороженого в марте 2024 года. Мороженое слишком отличается от всего остального: специфичный, сезонный, требующий морозильных камер бизнес. Идея была в том, чтобы более 100 брендов, принадлежащих Unilever и около 30 фабрик выделить в отдельную компанию и за счет этого показать лучшие результаты.

За полтора года Magnum Ice Сream прошла гигантскую трансформацию. Она занимает 21% на мировом рынке мороженого объемом €75 млрд. Самые крупные бренды — Heartbrand, Magnum, Ben & Jerry's и Cornetto. В компании работает около 20 000 человек, в собственности 3 млн морозильных камер. Это — лидер почти на всех рынках: в странах Европы, в Турции и США. И занимает вторые места в Китае и Индии.

Вся эта глобальная фабрика по производству мороженого заработала в 2024 году €8 млрд евро выручки, €1,3 млрд скорректированной EBITDA и €595 млн чистой прибыли. 

Теперь ее акции будут доступны инвесторам, но не в результате классического IPO, а в результате spin-off c одновременным листингом. То есть, акционеры Unilever в дополнение к своим акциям получат акции Magnum Ice Сream и могут их выставить на продажу через свои брокерские счета. Сделка предусматривает передачу им одной акции Magnum Ice Сream на каждые пять акций Unilever.

Крупнейшими акционерами Magnum станут сам Unilever 19,9%, и компании управляющие фондами — Blackrock (6,7%) и Vanguard Group Holdings (4,3%). Если не брать в расчет часть акций, которые пойдут в бонусную программу для руководства компании, то на руках у миноритарных акционеров, сразу окажется чуть менее 70% акций, готовых для продажи.

Юридические новая компания устроена так: холдинговая компания The Magnum Ice Cream Company N.V.  в Нидерландах через свою «дочку» владеет двумя компаниями. Одна —  голландская, а вторая — американская, зарегистрированная в Дэлавере. И уже под ними — компании-производители мороженого в разных странах, которые раньше входили в Unilever.

Бизнес масштабный, поэтому с выделением активов все не просто. Unilever пришлось разделять бизнес по всему миру. Если компания вела чистый бизнес по производству и продаже мороженого, то Unilever просто передавал пакеты акций в Magnum. Части компаний из группы Unilever, тех, которые занимались не только мороженым,  пришлось выделить эти активы, и передать их на баланс Magnum со всеми обязательствами. Весь этот процесс до сих пор не завершен.

Есть три страны, где сделки должны состоятся уже после листинга. Это Индонезия, Португалия и Индия. В индонезии акции «дочки» Unilever котировались на бирже, для их консолидации требовалось получить согласие других акционеров, в том числе миноритарных. Похожая история в Индии, где затраты Magnum составили €300 млн. В Португалии Magnum пришлось потратить на выкуп активов €165 млн. При этом компания в меморандуме отказывается от гарантий, что эти сделки завершатся.

Кроме расходов по консолидации активов есть и затраты на создание самой компании Magnum. Они, судя по меморандуму, составляют около €800 млн. 55% расходов на разделение приходится на IT. Пока компании помощь в IT оказывает Unilever. Но Magnum придется разработать и внедрить свою RP-систему и другое ПО, чтобы модернизировать и стандартизировать информационные системы.

Чтобы все это сделать компания набрала долгов. У нее есть срочные кредиты на  €4 млрд на пополнение оборотного капитала, урегулирование финансовой задолженности перед  Unilever и проведение описанных сделок. А кроме того, компания в декабре выпустила облигации на  €3 млрд. 

Привлеченные деньги необходимы для поддержания операционной ликвидности и также для завершения реорганизации. 

В своем проспекте компания указывает на большое количество различных рисков — 56 пунктов.  На некоторые из них стоит обратить особое внимание. Например, те, которые касаются перехода на собственную систему IT. Magnum предупреждает инвесторов о возможных сбоях и возможном росте затрат на реализацию всей IT-системы. Сам процесс займет два-три года. 

Кроме того из-за огромного числа предприятий в разных частях света, компания предупреждает о различных налоговых и юридических рисках при продолжающемся процессе разделения бизнеса — их придется урегулировать, если они возникнут.

Есть и другие риски, связанные с организацией процессов в Magnum. «Группе необходимо создать или расширить собственные корпоративные функции, включая инфраструктуру, страхование, логистику, качество, комплаенс, финансы, управление персоналом, администрирование льгот, поддержку закупок, информационные технологии, юридические услуги, корпоративную стратегию, корпоративное управление, другие профессиональные услуги и функции общей коммерческой поддержки», — перечисляет Magnum Ice Cream.

Отдельная системная проблема — один из ключевых брендов компании Ben & Jerry's. Когда ее основатели Бен Коэн и Джерри Гринфилд в 2000 году продали компанию Unilever, она согласилась сохранять социальную миссию этого производителя мороженого. В нее входят например поддержка ЛГБТК+ или борьбы с изменением климата. По соглашению с Unilever у компании независимый совет. 

Но в прошлом году Unilever не дал Ben & Jerry's опубликовать пропалестинские заявления, пожертвовать деньги антиизраильским левым радикалам и закупить палестинский миндаль для мороженого. За что получил иск. Один из основателей — Гринфилд — покинул компанию. «Если совет директоров Ben & Jerry's, индивидуально или коллективно решит проводить или продвигать определенные социальные инициативы (как они делали в прошлом), это может привести к увеличению расходов, негативному освещению в прессе или юридическим или операционным проблемам», сообщает Magnum.

В результате всех этих рисков, да и самого способа размещения акций, они могут сильно колебаться, предупреждает компания. В том числе потому, что в результате spin-off они будут переданы акционерам Unilever бесплатно. Кроме того, у Unilever нет обязательства не продавать свой пакет. «Продажа существенного количества акций компанией Unilever на публичном рынке или предположение о том, что такие продажи могут произойти, могут снизить рыночную цену акций и ухудшить способность привлекать капитал», — пишет компания.

Что в итоге: компания подходит к spin-off, не завершив до конца сделку по разделению, с ворохом возможных юридических проблем и с довольно большим уровнем долга на уровне годовой выручки. 

У компании нет аналогов, она уникальна в своей специализации исключительно на мороженом. Оценивать ее можно лишь с учетом мультипликаторов того же сектора — продуктов и производителей товаров, куда входит и Unilever. Капитализация Unilever составляет $145 млрд, бизнес мороженого до отделения по итогам 2024 года приносил 13,6% выручки. Если применить те же мультипликаторы P/S что у и Unilever, то выходит Magnum Ice Сream может стоить около $20 млрд или €17 млрд. 

Но у Unilever мультипликаторы выше рынка. По данным Seeking Alpha, для сектора «потребительские товары», куда входит и Unilever, коэффициент P/E равен 21,5, а EV/EBITDA — 10,9. По этим показателям Magnum Ice Cream может стоить €12,9 млрд — €14,2 млрд. А цена каждой из выпущенных 629 млн акций — около €21 - €23 или $25 - $27. Если получившие акции Magnum Ice Cream акционеры Unilever не устроят распродажу.

Не является инвестиционной рекомендацией