Управляющий нефтяным фондом Норвегии предложил резко сократить вложения в госдолг США

Norges Bank Investment Management (NBIM), управляющий крупнейшим в мире суверенным фондом с активами на $2,3 трлн — Государственным пенсионным фондом Норвегии, известным как Нефтяной фонд — предложил изменить структуру его облигационного бенчмарка. «Мы рекомендуем снизить вес государственного субиндекса в облигационном индексе с 70% до 50%», — говорится в письме Банка Норвегии (Norges Bank) Министерству финансов Норвегии.

Согласно письму, сейчас этот субиндекс включает гособлигации развитых стран — как обычные, так и с выплатами, привязанными к инфляции, — а также бумаги наднациональных организаций. Если новая структура бенчмарка будет одобрена, вложения фонда в казначейские бумаги США могут сократиться почти на $80 млрд, подсчитал Reuters. Bloomberg оценил возможное сокращение в $75 млрд. Соотношение акций и облигаций в эталонном портфеле при этом останется прежним — 70% на 30%. Однако доля государственного компонента во всем бенчмарке сократится с 21% примерно до 15%, подсчитало Universal Asset Owners. Веса стран предлагается определять не по размеру их ВВП, а по рыночной стоимости выпущенных облигаций. 

Бумаги наднациональных организаций, в том числе Всемирного банка и Европейского инвестиционного банка, занимают 3,7% действующего облигационного индекса; в предлагаемом их доля составит 3,6%, говорится в материалах Norges Bank. Они останутся в бенчмарке, но будут перенесены из государственного субиндекса в негосударственный. 

Наиболее заметно в результате изменений должна уменьшиться доля гособлигаций США — с 34,1% до 21,9% облигационного индекса, сообщается в материалах Norges Bank. Вес американского негосударственного долга, напротив, вырастет с 16,2% до 27,6%. Поэтому совокупная доля долларовых бумаг почти не изменится: она снизится с 52,9% до 52,5%. Долларовая экспозиция останется «практически неизменной», приводит Financial Times слова представителя NBIM. 

Снижение доли гособлигаций предлагается компенсировать прежде всего включением ипотечных бумаг с гарантиями американских агентств — agency mortgage-backed securities, или agency MBS. Сейчас их в бенчмарке нет, а в предлагаемом индексе они займут около 13%. Доля других облигаций, связанных с государственными структурами, вырастет примерно с 4% до 11%, сообщается в материалах Norges Bank.

Agency MBS дают инвестору право на денежные потоки от пула ипотечных кредитов и гарантируются агентствами Fannie Mae, Freddie Mac либо Ginnie Mae. Гарантия Ginnie Mae обеспечена правительством США, а гарантии Fannie Mae и Freddie Mac считаются де-факто федеральными обязательствами. Кредитное качество этих бумаг «близко к качеству гособлигаций США», говорится в письме Norges Bank. Поэтому, как отмечает FT, замена трежерис такими инструментами лишь умеренно снизит зависимость фонда от кредитоспособности американского государства.

Инвесторы рассчитывают получать по agency MBS премию за риск досрочного погашения ипотеки, однако ее размер может меняться, а сама премия — не реализоваться, предупредил Norges Bank. В приложении к письму говорится, что при снижении ставок заемщики нередко рефинансируют кредиты: держатель ипотечных бумаг получает основную сумму раньше срока и вынужден снова вложить ее под меньшую ожидаемую доходность. Соответствующая премия была значительной в 1990-х и до 2014 года, а затем ослабла. При этом она оставалась положительной и статистически значимой и на более позднем отрезке выборки, отметил норвежский ЦБ.

Согласно расчетам Банка Норвегии, по состоянию на 30 июня 2026 года, средневзвешенная доходность к погашению предлагаемого индекса составляла бы 4,04% против 3,99% у действующего. Разница равна 5 базисным пунктам, а после поправки на немного меньшую дюрацию нового бенчмарка — 10 базисным пунктам. Главным источником ожидаемой премии Norges Bank называет agency MBS.

При этом ретроспективный расчет за январь 2015-го — июнь 2026-го не показал преимущества по совокупной доходности: предлагаемый индекс принес бы в среднем 0,76% годовых в долларах против 0,97% у действующего. Зато его годовая волатильность была бы чуть ниже — 5,57% против 5,67%. Сам норвежский ЦБ описывает предполагаемый результат как «незначительно более высокую ожидаемую доходность и незначительно более низкую волатильность».

Сократить государственный компонент позволяет оценка потребности фонда в ликвидных активах. Norges Bank смоделировал 2000 траекторий на 50-летнем горизонте, используя месячные данные по американским акциям и облигациям за 1973–2025 годы. В наиболее сложных моделируемых эпизодах для ребалансировки требовалось продать менее 40% облигационного портфеля.

Но ЦБ все же рекомендует отвести государственным бумагам половину индекса — на случай более сильных колебаний акций, дальнейшего роста фонда либо необходимости провести операции за более короткий срок. «Доля государственных облигаций в 50% обеспечивает комфортный запас относительно расчетной верхней границы потребности в ликвидности», — говорится в письме.

Предложение норвежского ЦБ носит рекомендательный характер, и «нет никаких гарантий, что фонду разрешат это изменение», подчеркивает Bloomberg. Назначенная Министерством финансов Норвегии экспертная группа должна представить доклад к 25 января 2027 года, говорится в письме. Как пишет FT со ссылкой на представителя NBIM, весной 2027-го министерство планирует направить итоговые рекомендации парламенту. После того как ведомство определит свою позицию, Банк Норвегии должен подготовить план реализации. Переход к новому бенчмарку предлагается проводить постепенно, чтобы ограничить влияние операций фонда на рынок и транзакционные издержки, указал регулятор в письме.