Доллару грозит тройной удар: ставки, иена и хеджирование

Инвесторы снова ставят на падение доллара, этому есть несколько причин: потенциальное сокращение разрыва в процентных ставках между США и другими странами, разворот в операциях carry trade, а также возможный рост валютного хеджирования со стороны иностранных инвесторов на американском рынке. Последнее может обернуться значительными продажами долларов. 

C начала третьего квартала доллар подешевел более чем на 2% по отношению к основным мировым валютам. И теперь, после стабильного первого полугодия, инвесторы вновь ставят на его обесценивание. 

Это не останавливает приток средств иностранных инвесторов в американские активы. Но за проблемы политики США — долга федерального правительства в $40 трлн, бюджетного дефицита, который с начала десятилетия держится выше 6% ВВП, инфляции — «отдуваться» приходится доллару. 

Дополнительными фактором давления на курс американской валюты становится динамика процентных ставок. Сейчас от центробанков еврозоны и Японии ждут их повышения, тогда как от ФРС — сохранения на нынешнем уровне. Это сократит разницу в уровне ставок между США и другими странами, что уже заставляет участников рынка закрывать позиции carry trade в иене, толкая ее курс вверх, а курс доллара — вниз. 

В будущем появятся и другие факторы давления на доллар — хеджирование от его падения.  

Иена является главной мировой валютой для операций carry trade — когда инвесторы занимают деньги в стране с низкой процентной ставкой и вкладывают в странах с высокодоходными инструментами. Популярность иены объясняется тем, что Банк Японии долгие годы держал ставку на околонулевом или отрицательном уровне, и даже сейчас, после нескольких повышений, она равна 1%. 

Но для прибыльной операции ставка должна оставаться низкой, а курс иены — стабильным или снижающимся. Оба фактора сейчас меняются. 

Доллар в конце этой недели упал более чем на 2% до 155-156 иен. Такого уровня японская валюта достигала в мае, после интервенций центробанка этой страны, и в конце июля — начале августа, когда иену решил поддержать американский Минфин. 

На этот раз японская валюта укрепилась после того, как председатель ЦБ Кадзуо Уэда и член совета управляющих Хадзиме Таката намекнули на повышение ставки уже в сентябре и на возможное дальнейшее ужесточение денежной политики. 

В экстремальном сценарии ставка в Японии будет повышена на всех трех заседаниях до конца года, считают теперь аналитики Nomura Securities. Банк уже наблюдает закрытие сделок carry trade, финансируемых за счет иены. 

Йон Триси, издатель инвестиционного бюллетеня Fuller Treacy Money, ожидает ослабления доллара в ближайшие годы. Остальные валюты будут укрепляться, «и наиболее вероятным претендентом на лидерство по отношению к доллару сейчас является иена», отмечает он. Банк Японии активно защищать ее курс, когда он примерно достигает уровня 160 иен за доллар. В июле курс американской валюты к японской не удержался после интервенций, инициированных главой Минфина США Скоттом Бессентом, и теперь может откатиться примерно до 147 иен, считает Триси. То есть доллар по его прогнозу может ослабнуть примерно на 6%.

Европейский центробанк в ближайший четверг повысит ставку на 0,25 процентного пункта до 2,5%, заявило подавляющее число экономистов в опросе Bloomberg. Они считают, что затем ставка сохранится на этом уровне в течение 2027 года. Однако участники рынка жду большего ужесточения и еще трех повышений до середины следующего года.

А вот сомнения в готовности ФРС активно бороться с инфляцией растут. Председатель Кевин Уорш заявил в конце августа, что ФРС «есть над чем поработать», если не будет быстрого прогресса в стабилизации цен.

Однако член совета управляющих Крис Уоллер сказал в четверг, 3 сентября, что склоняется к сохранению ставки на текущем уровне, поскольку последние данные говорят об ослаблении инфляционного давления. Прогресс в сдерживании инфляции отметил и президент Федерального резервного банка Нью-Йорка Джон Уильямс, заместитель Уорша в комитете по ставкам.

После этих заявлений трейдеры на рынке процентных фьючерсов снизили вероятность повышения ставки в сентябре с 59% до 50%, и доллар ослаб, отмечает Financial Times.

В этом случае международным инвесторам придется наращивать хеджирование для защиты от его падения, объясняет Натан Туфт, директор по инвестициям Manulife Investment Management. Это, по его словам, создаст устойчивое дополнительное давление на доллар.

При хеджировании иностранный инвестор, вложившийся в американские активы, старается защитить свою прибыль, чтобы ее не «съела» девальвация доллара. Ведь в противном случае, его выручка в собственной валюте сократится. Чтобы избежать такого результата, инвестор заранее хеджирует валютный риск: например, заключает форвардный контракт на продажу долларов, фиксируя будущий курс обмена. 

Пенсионные фонды, страховые компании и другие крупные институциональные инвесторы в Японии, Австралии, Канаде, Дании, Финляндии и на Тайване с американскими активами на $4,6 трлн хеджировали лишь 41% своих вложений по данным на 30 июня, подсчитал Bloomberg. Это минимум за десятилетие с лишним: в 2015-2020 годах показатель держался на уровне примерно 53-56%. 

«Иностранные инвесторы держат значительный объем американских активов, поэтому даже небольшие изменения в коэффициентах хеджирования могут породить существенные объемы валютных операций», — сказала агентству Лора Купер, директор по кредитным рынкам управляющей компании Nuveen.

Во втором квартале иностранцы приобрели американских акций на рекордные $426 млрд. Это на 43% больше предыдущего максимума, подсчитал Тим Бейкер, макростратег Deutsche Bank. По его мнению, это объясняется в том числе их желанием поучаствовать в растущем числе IPO (в этот период, 12 июня, прошло первичное размещение акций SpaceX). 

Несмотря на такой приток средств, курс доллара в течение квартала был стабилен. Одним из факторов, сдерживавших его укрепление, мог стать отток средств с рынка казначейских облигаций США, где доходность 10-летних бумаг подскочила в мае до 4,67%, а 30-летних — до 5,18%. 

При этом рынок акций США в последние пару лет (и особенно в текущем году) перестал обыгрывать другие крупные рынки, указывает Бейкер. 

«Мы предпочитаем по-медвежьи смотреть на валюту, которая получает рекордный приток в акции, несмотря на отстающий фондовый рынок, который не демонстрирует существенно более благоприятных перспектив с точки зрения стоимости и роста», — написал он.