Война сломала главный инвестиционный кейс в сегменте роскоши: что купить

Luxury больше нельзя покупать как единую инвестиционную корзину — война на Ближнем Востоке вернула его в категорию consumer discretionary, то есть циклического потребительского сектора.  Динамика снова определяется не столько силой брендов, сколько туристическими потоками, валютами и настроением потребителей в США и Китае. Независимый портфельный управляющий по глобальным рынкам Алена Николаева написала для Oninvest, как теперь инвестировать в luxury, если сектор перестал быть единым и перестал давать «премию за качество» по умолчанию

В начале 2026 года инвесторы ставили на нормализацию: частичное восстановление спроса в Китае, устойчивые продажи в США, масштабная пересменка креативных директоров, которая должна была вернуть новизну в коллекции и, как следствие, оживить спрос, трафик и продажи — все это внушало оптимизм. Плюс казалось, что после охлаждения 2025 года база станет более комфортной, и даже умеренное улучшение спроса будет выглядеть как ускорение. 

28 февраля США и Израиль начали военную операцию против Ирана. Мы говорим не просто о локальном ударе по региону, а о системном эффекте. Формально доля Ближнего Востока в глобальных продажах luxury относительно небольшая — порядка 5-10%. При этом именно этот регион в последние годы был одним из ключевых драйверов роста, особенно на фоне замедления Китая.

И как только он выпал, это сразу отразилось на цифрах. В марте продажи в крупнейших торговых центрах Дубая просели на 30-50% год к году, трафик в отдельных локациях снижался до 50%.  LVMH это уже стоило около 1 п.п. к выручке в первом квартале, и это без учета вторичных эффектов. 

Ключевое — в другом. Luxury монетизируется не только там, где клиент живет, но и там, где он тратит. Когда ближневосточный покупатель перестает летать в Париж или Милан, просадка возникает сразу в двух точках — и дома, и в Европе. В итоге геополитика бьет сразу по всей цепочке формирования выручки: от локального спроса и travel retail до трафика в европейских флагманах. Поэтому эффект и оказался таким сильным, и, скорее всего, еще будет догонять в следующих отчетностях. Рынок сейчас наказывает европейский luxury ритейл не за слабые результаты первого квартала, а за то, что сломался слишком удобный для инвесторов сценарий.  Именно это быстро отразилось в отчетностях, которые показали, что восстановление сектора оказалось значительно более хрупким, чем ожидалось 

Отчеты LVMH, Kering и Hermes показали,  восстановление есть, но оно крайне неравномерное и по-прежнему чувствительно к внешним шокам. Аналитики UBS еще до отчетов предупреждали, что рынок уже заметно продавил оценки сектора вниз, и он торгуется примерно на 15 п.п. ниже своей долгосрочной премии к рынку. Ожидаемый рост сопоставимых продаж в первом квартале 2026 года составляет около 4%, что уже означает замедление относительно конца 2025-го. При этом около 1 п.п. роста нивелируется влиянием ближневосточного конфликта. Сам сектор (ex-Hermes) все еще стоил с премией около 45% к MSCI Europe против 70% в среднем за 5 лет и 60% за 15 лет. То есть рынок уже снизил оценки, но еще не получил ясности по устойчивой траектории прибыли.

На этом фоне оценки по most upside выглядят красиво, но при буквальном прочтении скорее будут сбивать с толку. Да, после коррекции отдельные бумаги стали интереснее по соотношению цены и сценария, но это все еще не история про подтвержденный разворот. И здесь важна оговорка: в текущем режиме рынок смотрит, прежде всего, на ближайшие кварталы – на видимость выручки, маржи, потока заказов, а не на абстрактную долгосрочную силу бренда.

При этом на уровне самой индустрии логика, напротив, становится более избирательной. Китай все меньше напоминает прежний локомотив роста и все больше – зрелый рынок, где средняя цифра по индустрии все менее информативна, а результат определяется силой бренда, категорией товара и исполнением. Barclays после поездки в Китай отмечает, что динамика на материковом рынке в Q1 остаётся слабой – на уровне низких однозначных значений, тогда как совокупный спрос китайских покупателей, по оценкам, снизится примерно на 2%. По итогам 2026 года ожидается рост всего около 1% после падения на 7% в 2025-м и на 3% в 2024-м.

В результате рынок начинает отходить от восприятия сектора как единой истории роста.

Иначе говоря, возникает разрыв: рынок в моменте упрощает картину до краткосрочных сигналов, тогда как внутри сектора усиливается конкуренция за долю, где выигрывают единицы. Здесь уже решает качество бренда, продукт и исполнение: одни компании, такие как Moncler, Burberry или Brunello Cucinelli, держатся, тогда как другие продолжают падать двузначными темпами. Это и есть новая реальность сектора – не восстановление, а перераспределение долей рынка.

Это меняет и подход к выбору бумаг внутри сектора. Именно поэтому сейчас логичнее смотреть не на самых просевших игроков, а на тех, у кого сохраняется наилучшая видимость по прибыли. В этом смысле Richemont выглядит более сбалансированно за счет высокой доли ювелирного сегмента. По моим оценкам, именно здесь динамика остается наиболее устойчивой, что подтверждается и ожиданиями рынка: в первом квартале закладывается около 9% органического роста по группе и порядка 11% в Jewellery Maisons, тогда как по направлениям моды и кожгалантереи у LVMH и Kering, напротив, ожидается снижение.

При этом важно, что текущая коррекция пришлась в первую очередь на тяжеловесов сектора – LVMH, Kering и Hermès, тогда как Moncler или Brunello Cucinelli подтвердили устойчивость результатами. В случае же Richemont и Burberry речь пока об ожиданиях, что делает позиционирование более чувствительным к любым сюрпризам.

Но ключевой момент – в структуре спроса. Когда сегмент «мягкой роскоши» сталкивается со слабыми объемами, сбоями в турпотоках и явной усталостью потребителя от категории сумок, ювелирные изделия становятся наиболее предсказуемой зоной роста. И с этой точки зрения Richemont выглядит интересно.

Второй по качеству инвесткейс – это Burberry. Рынок, на мой взгляд, до сих пор недооценивает, насколько сильно изменилось положение дел. Еще год назад это был разворот без подтверждения, а сейчас это уже история, где внутренние изменения начинают конвертироваться в цифры. По текущим ожиданиям, компания выходит на восстановление сопоставимых продаж и улучшение динамики в Азии с выручкой около £2,4 млрд и маржой 6–7% в 2026 году. Важно, что рынок начинает закладывать возврат к двузначной рентабельности за счет роста выручки и оптимизации затрат. При текущем снижении около 10% с начала года бумага выглядит уже ближе к интересным уровням, но более убедительная точка входа, на мой взгляд, формируется ниже в районе -15% YTD.

 Следующая логичная ставка – это Moncler. Бумага действительно выглядит сильнее сектора, но тут важно не перепутать: это не прокси на разворот всего luxury, а скорее очень качественный бренд-кейс сам по себе. Компания только что отчиталась лучше ожиданий – выручка +6% г/г, или +12% в постоянной валюте. Азия остается ключевым драйвером – около +14% с опережающей динамикой в Китае и Корее — прямые продажи бренда (direct-to-consumer) держатся уверенно, а второй бренд группы Stone Island продолжает расти двузначно.

С учетом текущего макрофона цифры выглядят действительно сильными. По сути, мы видим, что при правильном продукте и позиционировании бренд способен расти вопреки среде. А это ещё одно подтверждение того, что рынок стал значительно более избирательным.

С LVMH ситуация сейчас сложнее. Это по-прежнему лучшая ставка на макровосстановление сектора, но точно не outright buy. По итогам первого квартала органический рост составил лишь около 1%, при этом ключевое направление Fashion & Leather Goods снизилось на 2%. Давление усилилось из-за войны на Ближнем Востоке — в марте спрос на некоторые бренды, входящие в группу, упал на 70%.  При этом структура бизнеса остается неоднородной: отдельные сегменты растут, но масштаб компании начинает играть против нее. Выручка уже существенно выше доковидных уровней и кратно больше ближайших конкурентов, что заметно усложняет поддержание темпов роста в ключевых. Поэтому LVMH мы рекомендуем набирать постепенно, при желании добавляя опционы, если есть ставка на восстановление во втором полугодии. Но не стоит пытаться угадать дно.

Hermès, ориентированный на old money клиентов, чье состояние менее уязвимо к внешним шокам, остается, пожалуй, лучшим бизнесом в секторе, но не дает очевидную точку входа. Здесь как раз важно разделять качество компании и тайминг. Первый квартал оказался слабее ожиданий из-за Ближнего Востока, сильного евро и более слабых туристических потоков. 

При этом фундамент остается почти безупречным: чистая денежная позиция около €12 млрд, операционная маржа выше 40%, устойчивые ожидания роста порядка 10% в год на горизонте ближайших лет. Из-за этого рынок долго воспринимал Hermès как «почти идеальный» актив, и даже умеренное замедление стало поводом для пересмотра оценок. Это, конечно, не шорт, но и не тот случай, когда хочется активно докупать, пока премиальный мультипликатор сжимается.

Kering и его основной бренд Gucci – это все также история про ожидания. Проблема уже не столько в масштабе падения, сколько в том, что у бренда не видно разворота. Спрос на кожгалантерею слабый, конкуренция внутри сегмента только усиливается, и новая волна коллекций, включая перезапуск Gucci под руководством Демны Гвасалия, похоже, не даст синхронного буста всем домам, а скорее обострит борьбу за долю рынка. И в этом свете новинки работают не как общий драйвер роста, а как фактор перераспределения спроса. Уже сейчас по интересу потребителей заметно лидирует Chanel, а это автоматически усложняет восстановление остальных брендов от Gucci до Dior. Поэтому Kering – это больше опционная история на случай, если новая стратегия компании начнет быстро конвертироваться в продажи.

1 мая выходит The Devil Wears Prada 2, и многие гадают, сможет ли он дать новый импульс роста в luxury. Но, если смотреть трезво, это скорее культурный фактор, чем инвестиционный драйвер. Оригинальный фильм совпал с сильным циклом в индустрии, и отделить его эффект от общего роста было практически невозможно. Поэтому и сейчас логика та же: если фильм выстрелит, он не перезапустит сектор, просто усилит уже существующие тренды. В первую очередь это может поддержать категории с сильным визуальным и статусным компонентом, а это как раз ювелирные изделия у Richemont и отдельные дома внутри LVMH. Если нет – для рынка в целом почти ничего не изменится.

По факту, рынок сегодня делает ставку не на «эффект Prada», а на нормализацию ситуации на Ближнем Востоке.  

До войны, по оценкам аналитической компании Bernstein Research, годовой объем продаж в регионе рос на 8%.