Кризис во Франции может задеть другие страны. За какими облигациями следят инвесторы?

Выхода из кризиса во Франции пока не видно, а инвесторы уже оценивают риск его распространения на другие страны еврозоны. В центре их внимания — не только Франция, но и Италия, Испания и Греция. Насколько вероятен новый кризис в Европе?

Доходность 10-летних гособлигаций Франции взлетела до 4,97% — максимума почти за четверть века. Бюджетный дефицит по итогам 2026 года ожидается 5,4% ВВП, а госдолг — 119,3% ВВП, отмечает банк Macquarie. В стране уже две недели идут массовые протесты госслужащих, а также старшеклассников, недовольных переполненными классами, нехваткой учителей и плохим состоянием школ.

Даже лидер ультраправых Марин Ле Пен пообещала в случае прихода к власти в 2027 году радикально урезать госрасходы, призвала Европейский центробанк «вмешаться» в ситуацию на рынке госдолга и «снизить бремя процентных ставок», чтобы дать странам еврозоны больше возможностей инвестировать в оборону, технологии и зеленый переход. 

На самом деле, никто из политиков не готов признать, что ситуация с госфинансами вышла из-под контроля, пишет колумнист Bloomberg Лионель Лоран. 

Крайне левые хотят списать госдолг и обложить налогами богатых, но это — из области фантастики, считает он. C другой стороны — Ле Пен, которая предложила закрепить ограничение госрасходов в конституции, но это «лишь фиговый листок, призванный прикрыть все ее собственные обещания по раздаче пособий».

Голосов из политического центра «вообще не слышно», констатирует Лоран: «Тем временем во Франции горят школы — и это самое яркое проявление политики, при которой пенсионерам десятилетиями обеспечивали безбедную жизнь, одновременном отказываясь от инвестиций в будущее».

Какие из них могут оказаться под ударом? 

В обозримой перспективе состоятся выборы во Франции, Италии и Испании, указывают аналитики Commerzbank в своей октябрьской записке. 

Выборы президента во Франции и парламента в Италии должны пройти во II квартале 2027 года. А премьер-министр Испании 5 октября объявил о досрочных выборах из-за жилищного и иммиграционного кризисов, что добавило неопределенности на рынках.

Многие аналитики указывали на расширение спреда между доходностями французских и немецких гособлигаций — это рыночный индикатор снижения доверия к финансовой устойчивости Франции. Но, говорится в записке Commerzbank, похожее происходит и с аналогичными спредами по итальянским и испанским госбумагам. 

«Хотя эта динамика гораздо менее выражена [чем по французским бондам], рынок, по-видимому, закладывает в цены вероятность более серьезного кризиса», — констатируют аналитики банка. Особенно с учетом проблем на мировых рынках облигаций, где, например, доходность 10-летних казначейских облигаций США выросла до максимума с 2002 года.

Спред по французским бондам (по отношению к считающимся эталоном немецким) подскочил на этой неделе до 1,4 процентного пункта, тогда как еще в начале-середине сентября был менее 0,9 п. п. По итальянским и греческим бумагам уже в начале октября он превысил 1,1 п. п., по испанским — 0,6 п. п, замечают аналитики банка Macquarie. 

Это означает, что инвесторы начали выше оценивать риски роста нестабильности в этих странах. 

Курс евро опускался до 17-месячного минимума в $1,116. В пятницу европейская валюта торгуется примерно по $1,12. 

Массовые продажи французских гособлигаций «усилили опасения по поводу дестабилизации финансовой ситуации в еврозоне», констатировал Ли Хардман, старший валютный аналитик MUFG. 

К этому добавились опасения относительно «рисков фрагментации в еврозоне», как во время долгового кризиса в начале 2010-х годов, что может осложнить проведение денежной политики ЕЦБ. Все вместе это спровоцировало падение евро, отметил Хардман (цитата по Financial Times).

«Политическая обстановка в Европе действительно начинает ухудшаться», — добавил Эрик Робертсен, главный стратег Standard Chartered. 

У Франции же, которая стала эпицентром риска, «нет ни желания, ни возможности навести порядок в своих финансах», полагает он.

Текущая ситуация во Франции серьезная, но не все на рынке согласны с тем, что она похожа на долговой кризис в еврозоне в первой половине 2010-х годов. 

«Мы с осторожностью оцениваем перспективы курса евро, но сравнения с 2012 годом не выдерживают критики», — говорит Джеффри Ю, старший стратег BNY.

Спред по бондам Греции, которая тогда оказалась в эпицентре кризиса, на пике достигал 30 п.п., напоминают аналитики Macquarie. У облигаций Италии и Испании, которые тогда также пострадали, он превышал 5 п.п. и 6 п.п. соответственно. И даже у Франции, фискальное положение которой тогда было гораздо лучше, чем сегодня, он подбирался к 2 п.п. 

«Большой вопрос в том, является ли это началом нового кризиса суверенного долга в еврозоне или чрезмерной реакцией рынков. Я склоняюсь ко второму варианту», — приводит FT мнение Джима Рида, глобального директора по макроаналитике Deutsche Bank.

У ЕЦБ есть инструменты для противодействия необоснованной и хаотичной динамике рынка, если она начнет угрожать эффективному проведению денежной политики. Об этом председатель ЕЦБ Кристин Лагард заявила министрам финансов стран еврозоны в ответ на вопрос о росте доходностей, рассказали Bloomberg участники закрытого заседания. Но остается открытым вопрос, рынки каких именно стран центробанк будет поддерживать. 

Регуляторы также стали проводить дополнительные проверки устойчивости банков на предмет рисков, связанных с их портфелями гособлигаций, рассказал агентству Франсуа-Луи Мишо, председатель Европейского банковского управления.

Управляющие ряда крупных инвестфондов рассказали FT, что стали скупать облигации, попавшие под волну распродаж. Пока их цель — не сильно подешевевшие французские госбонды, а бумаги, понесшие побочный ущерб. Алекс Эверетт, управляющий фондом в Aberdeen Investments, сделал ставку на восстановление итальянских облигаций. 

«Несмотря на недавнюю волатильность, рынок европейских гособлигаций сегодня пользуется значительно более сильной институциональной поддержкой и доверием его участников», — сказал он.

Джейсон Борбора-Шин, управляющий портфелем в Ninety One, не видит смысла увеличивать долю французских гособлигаций в преддверии выборов 2027 года, но наращивает вложения в другие активы, которые пострадали от их распродажи и фундаментально «очень слабо связаны с французским суверенным риском». 

Некоторые управляющие вкладываются во французские компании, особенно с крупным международным бизнесом. Сейчас 38% корпоративных бондов с инвестиционным рейтингом (на номинальную сумму €215 млрд) торгуются с доходностью ниже, чем у государственного долга. В начале года таких бумаг было на €12 млрд, подсчитал Bloomberg. 

То есть рынок стал считать такие компании, как L’Oreal и TotalEnergies, менее рискованными заемщиками, чем правительство Франции. 

Хотя традиционно именно государственные обязательства считаются наиболее безопасными, «корпоративная кредитная история во Франции становится все меньше связана с государственной», говорит Элиза Белгасем, старший кредитный стратег Generali Investments. 

Для Эдварда Фарли, директора по европейским рынкам корпоративных облигаций с инвестиционным рейтингом PGIM, ключевой фактор — где компании зарабатывают свои деньги. Например, фактически единственным важным фактором, связывающим с Францией L’Oreal и LVMH, является тот факт, что они зарегистрированы в этой стране, сказал Фарли Bloomberg.