Лакмусовая бумажка рынка ИИ: как оценивать перспективы неоклаудов?

Квартальная отчетность трех ведущих представителей сектора неоклаудов — IREN, CoreWeave и Nebius, опубликованная за последнюю неделю, вызвала двузначные изменения их котировок. Аналитики спорят, смогут ли компании превратить спрос на вычислительные мощности в устойчивую прибыль и когда это может произойти.

Вопрос финансирования оказался одним из главных в отчетности трех компаний. 

Комментарии по результатам отчетности IREN на прошлой неделе можно более-менее применить ко всему сектору неоклаудов.

Показатели оказались выше прогнозов, и акции выросли на 20%. В отчетности IREN инвесторов особенно привлекло сообщение о новом пятилетнем контракте, по которому клиент заранее оплатил 90% затрат на чипы.

Но аналитики JPMorgan оказались более сдержанными по сравнению с рынком. 

CoreWeave, в свою очередь, смогла убедить инвесторов, что на ближайшее время у нее с привлечением средств все в порядке. В результате ее акции взлетели почти на 25% в среду, 11 ноября. Но аналитики отметили, что в более отдаленной перспективе неопределенность остается. 

Инвесторов обрадовало, что в конце сентября объем заказов, обеспечивающих будущую выручку CoreWeave, достиг $132,5 млрд (тремя месяцами ранее было $104 млрд). Но для расходов на дата-центры и выхода в прибыль ей необходим значительный дополнительный капитал, а его получение в ближайшее время — по крайней мере прежними способами — не представляется возможным, отмечает The Wall Street Journal. Между тем, CoreWeave планирует довести мощности в дата-центрах с нынешних 1,7 ГВт до по крайней мере 8 ГВт к 2030 году (столько электричества хватит на 7 млн домов). 

Акции Nebius, наоборот, упали по итогам четверга, 12 ноября, на 16,8% (в ходе торгов снижение доходило до 23%), хотя выручка в третьем квартале оказалась выше прогнозов — $980,8 млн против $918,5 млн, отмечает Bloomberg. 

Дело в том, что компания сообщила, что некоторые доходы, которые она планировала получить в декабре, теперь придут только в 2027 году. Она снизила прогноз выручки за текущий год к нижнему уровню диапазона в $3-3,4 млрд. 

«Этот отчет, вероятно, будет воспринят как в целом негативный, учитывая снижение прогноза продаж на 2026 год и его корректировку на 2027-й», — посчитали аналитики Vital Knowledge.

Аналитики CCB и Bank of America, дающие прогнозы по чистой прибыли и убытку неоклаудов до 2028 года, ожидают, что Nebius и менее крупная IREN останутся убыточными в этот период. Сама Nebius сообщила, что планирует достичь безубыточности (до налогов) к концу 2027-го. А СoreWeave рассчитывает получить скорректированную прибыль в первой половине 2028 года.

Сейчас наблюдается расхождение в позициях технологических компаний и инвесторов, описывает ситуацию Йон Триси, издатель инвестиционного бюллетеня Fuller Treacy Money. Инвесторы говорят: «Вы потратили столько денег, в том числе тех, что мы в вас вложили. Где прибыль?». Компании отвечают: «Прибыль будет, ведь наше предложение вычислительных мощностей по-прежнему сильно отстает от спроса на них». Инвесторы говорят: «Нет, мы хотим прибыль сейчас».  

Неоклауды закупают графические процессоры и другие чипы для работы ИИ, строят или арендуют дата-центры и продают вычислительные мощности крупным технологическим и прочим компаниям. Из-за своей специализации они стали лакмусовой бумажкой отношения инвесторов к ИИ-сектору. 

Сомнения в рентабельности неоклаудов нарастают уже около полугода, поэтому к осени котировки крупнейших представителей сектора упали на десятки процентов с пика конца весны – лета. Инвесторы задаются вопросом, окупятся ли огромные расходы на развитие ИИ, которые неоклауды финансируют в основном за счет заемных средств, отмечает WSJ. Обслуживание долгов и привлечение новых становится все более затратным в условиях роста процентных ставок и нарастания негатива по отношению к ИИ-компаниям.

Сейчас компаниям приходится проявлять креативность в способах финансирования. И CoreWeave, и Nebius заявили, что активно стараются получить от клиентов авансовые платежи за будущие поставки вычислительных мощностей. 

При текущих доходностях CoreWeave не будет выпускать необеспеченные облигации, «да в этом и нет необходимости», заявил ее гендиректор Майкл Интратор. По его словам, значительная доля капитальных затрат, которые в этом году могут составить до $39 млрд, финансируется за счет предоплат и депозитов клиентов. В нынешнем квартале эти поступления составят около $9 млрд.

Вместе с этим CoreWeave надеется в ближайшие недели привлечь кредит для закупки чипов Nvidia и другого вычислительного оборудования, необходимого для выполнения контракта с неназванной компанией c инвестрейтингом. Это кредит под залог чипов, процентная ставка по нему, как ожидается, составит 7–7,5% годовых. Это меньше половины доходности необеспеченных облигаций CoreWeave. 

Но уже сейчас у компании процентные платежи значительно превышают скорректированную операционную прибыль, то есть доходов недостаточно для погашения нарастающего долга, обращает внимание в разговоре с Bloomberg Гил Лурия, аналитик D.A. Davidson: «Это бизнес со структурными проблемами, именно поэтому он испытывает столь сильное давление».

Nebius также занимается авансовыми платежами от клиентов, поскольку рынок кредитования временно закрылся, заявлял ранее гендиректор Nebius Аркадий Волож. Главный вопрос для этой компании — сможет ли она достичь цели по установке к концу года 0,8-1 ГВт подключенных мощностей, отмечали аналитики Bank of America в записке в конце октября. Сейчас у нее 675 МВт подключенных и 525 МВт уже действующих мощностей, что «представляет собой значительный рост со 170 МВт действующих в начале 2026 года».

Доходность необеспеченных бондов CoreWeave выросла с 9,6% до 15%, они торгуются со спредом около 1000 базисных пунктов, это уровень для облигаций с рейтингом CCC, тогда как у CoreWeave он BB-, отмечает Триси.

То есть рынок, по его словам, говорит одно из двух: либо что рейтинг компании должен быть ниже, либо что значительное количество плохих новостей уже включено в цену, «утоптано в самое мусорное из мусора», и облигации готовы расти в цене (а доходность — снижаться).

Последний скачок доходности (до пика 2022 года) совпал с распродажей технологических акций и кризисом в Nvidia, добавляет Триси. 

Последняя объявила об отставке основателя и гендиректора Дженсена Хуанга после сообщений о его внебрачных романах, в том числе с женщиной, которую спецслужбы США подозревают в работе на китайскую разведку. Акции Nvidia в четверг, 12 ноября, опустились на 4,3%, а с прошлого четверга — на 17%.

«Когда влияние и мудрость одного из самых могущественных гендиректоров ставятся под сомнение, сомнительными начинают казаться и все сделки, которые он заключал. В этом одна из причин того, почему бумаги таких компаний, как CoreWeave, оказались под таким давлением в последние дни», — говорит Триси. 

На котировки влияют и другие факторы. Демократы, вернувшие по итогам выборов 3 ноября большинство в Конгрессе, пообещали остановить строительство дата-центров, протесты против которых охватили многие штаты США.

Возможен и еще один вариант, рассуждает он: политики договорятся с компаниями, что те возьмут на себя обеспечение дата-центров электричеством, водой для охлаждения и будут соблюдать экологические нормы. В этом случае реализация проектов продолжится, но у компаний могут вырасти расходы. 

В любом случае, несмотря на нехватку ИИ-инфраструктуры в средне- и долгосрочной перспективе, макроэкономические сложности, высокие капитальные затраты и политическая неопределенность продолжают негативно влиять на оценку стоимости компаний, специализирующихся исключительно на дата-центрах, говорится в отчете CCB International.

Сильное падение акций делает неоклауды привлекательными для инвестиций, но многочисленные риски и тот факт, что они служат индикатором опасений инвесторов, сулят высокую волатильность, отмечает WSJ.